Val Franse regering veegt saneringsnood niet weg
In Frankrijk is de regering van premier Barnier gevallen. Lange tijd leek het erop dat Barnier erin zou slagen de begroting voor 2025 goedgekeurd te krijgen. Onderhandelingen met Marine Le Pen van het Rassemblement National (RN), over een afzwakking van het begrotingsvoorstel in ruil voor steun bij de stemming, leverden evenwel niets op. Uiteindelijk besliste premier Barnier om het controversiële grondwetsartikel 49.3 te gebruiken om de begroting goed te keuren, waarop het linkse oppositieblok een motie van wantrouwen lanceerde. In het verleden zorgde de grote onenigheid tussen links en rechts ervoor dat moties van wantrouwen faalden omdat beide kampen weigerden moties van het andere kamp te steunen. Dit keer besliste het rechtse RN van Le Pen om de motie van wantrouwen van de het linkse blok te steunen. Wat de exacte motivatie voor de keuze van Le Pen was (strafrechtelijk, politieke ambitie of oprechte bezorgdheid over de impact van de begrotingssanering voor de Franse bevolking) zullen we nooit met zekerheid weten, maar de oorzaken voor de budgettaire problemen zijn wel duidelijk. We laten hieronder ons licht schijnen op de schuldproblematiek van Frankrijk.
Begrotingstekorten en overheidsschuld op hoge niveaus
De budgettaire problemen in Frankrijk komen niet uit de lucht vallen. Het land stapelt al jaren begrotingstekorten op. Tot 2019 was Frankrijk nog goed op weg om het begrotingstekort, zowel nominaal als structureel, terug te dringen. Zo daalde het nominale begrotingstekort tot minder dan 3% van het bbp in 2018 (zie figuur 1). De covid-pandemie en de energiecrisis maakten evenwel een eind aan de verbetering. Zeer genereuze steunmaatregelen, in combinatie met de tegenvallende economische activiteit, duwden het tekort opnieuw omhoog. Bovendien werd de economische groei ook overschat de voorbije jaren, waardoor de inkomsten tegenvielen en het tekort groter uitviel dan op voorhand gedacht werd.
De grote begrotingstekorten resulteerden in een verdere toename van de overheidsschuld tot niveaus boven 110% van het bbp (zie figuur 2). In tegenstelling tot de andere grote economieën van de eurozone daalde de overheidsschuld in Frankrijk bovendien amper na de covid-piek.
Door de zeer lage rente kon de Franse overheid lange tijd schulden aangaan en herfinancieren aan zeer gunstige voorwaarden. Daardoor bleef de totale rentelast beperkt ondanks de toename van de overheidsschuld (zie figuur 3).
De vervroegde verkiezingen en de daarop volgende politieke impasse tijdens de zomer hebben dit plaatje wat bijgesteld, alsook de lancering door de Europese Commissie van een Excessive Deficit Procedure tegen Frankrijk. De rente op Franse overheidspapier met een looptijd van 10 jaar schommelt sinds de zomer rond de 3% en het verschil met de Duitse rente steeg van 50 basispunten naar meer dan 75 basispunten (zie figuur 4).
Sanering blijft broodnodig
Door de val van de regering zijn de begrotingszorgen voor Frankrijk niet achter de rug. Meer nog, de zorgen zullen zelfs blijven toenemen zolang de impasse aanhoudt. Welk scenario zich nu ook voordoet (nieuwe premier, aftreden president Macron,...), Frankrijk moet stevig aan de bak om de overheidsfinanciën te saneren. Er kan gediscussieerd worden over hoe de overheidsfinanciën op orde gesteld moeten worden maar dat het moet gebeuren ligt vast. In tegenstelling tot de Verenigde Staten heeft Frankrijk niet het exorbitante privilege een internationale reservemunt te hebben die ervoor zorgt dat opeenvolgende tekorten niet afgestraft worden met exuberant hogere financieringskosten of het opdrogen van de markfinanciering. De financiële markten zullen de overheidstekorten niet blijven tolereren als er geen uitzicht is op beterschap, al betekent dit niet dat Griekse toestanden voor de Franse deur staan. De Franse economie heeft een veel sterkere basis dan Griekenland had ten tijde van de Griekse schuldencrisis.
De rente op overheidspapier kan echter nog wel verder toenemen, en tijdelijke opstoten in de Frans-Duitse spreads zijn zeker niet uit te sluiten. KBC Economics gaat er voorlopig van uit dat de stijging van de Frans-Duitse rentespread beperkt zal blijven tot zo’n 90 basispunten. Dit ondermeer omdat de ECB sinds 2022 beschikt over het Transmission Protection Instrument (TPI), wat de ECB onder specifieke voorwaarden toelaat om waardepapier te kopen van eurolanden op de secundaire markt als de financieringsvoorwaarden van een land meer verslechteren dan gerechtvaardigd op basis van de fundamentele kenmerken van het land. De ECB kan met het TPI dus ongeoorloofde speculatie tegen de eurolanden tegengaan. Maar dat vereist wel dat Frankrijk zelf stappen onderneemt om haar begroting op orde te krijgen. De ECB blijft immers voorzichtig om haar TPI- instrument, dat enkel dient als noodmaatregel, te activeren. Ook vanuit de Europese Commissie zal de druk op Frankrijk verder toenemen mocht de sanering uitblijven.