Data-afhankelijke ECB knipt voor vierde keer op rij in haar rente

Link naar de PDF

De ECB bevestigde bovendien dat er vanaf januari 2025 een einde komt aan de herbeleggingen van activa op vervaldag uit haar PEPP-portefeuille. Ook zullen de banken uit de eurozone deze maand (december 2024) de nog uitstaande bedragen van hun TLTRO-leningen (gerichte leningen op lange termijn door de ECB aan banken) terugbetalen, waardoor dit deel van de balansnormalisatie door de ECB wordt afgerond. Ten slotte verwees de ECB ook nog eens naar haar TPI-beleidsinstrument, dat ter beschikking staat indien de transmissie van haar beleid door als onredelijk hoog beschouwde renteverschillen tussen EMU-overheden in het gedrang zou worden gebracht.

Motivatie

De belangrijkste motivatie voor de vierde renteknip op rij was dat de ECB  oordeelt dat het desinflatoir proces in de eurozone op koers blijft. Voor die inschatting steunt de ECB steunt op de nieuwe vooruitzichten van december van de economen van het Eurosysteem. Volgens die vooruitzichten zal het inflatiepad voor 2024 en 2025 in de eurozone nog 0,1 procentpunt lager liggen dan in de september-vooruitzichten het geval was (in december respectievelijk op 2,4% en 2,1%), onveranderd op 1,9% in 2026 en een lichte stijging tot 2,1% in 2027 wanneer systeem voor de verhandeling van emmissierechten in de EU in werking treedt. ECB-voorzitster Lagarde beklemtoonde dat dit de zesde keer op rij is dat de inflatievooruitzichten voor 2025 convergeren richting de 2%-doelstelling. Ze beschouwde dat als een sterk argument voor de renteknip tot 3%.

De economen van het eurosysteem verwachten dit desinflatoire pad tegen de achtergrond van een verzwakkend economisch herstel. De reële bbp-groei in de eurozone zal in de jaren 2024, 2025 en 2026 allicht lager liggen dan in de septembervooruitzichten, op respectievelijk 0,7% (versus 0,8%), 1,1% (versus 1,3%) en 1,4% (versus 1,5%). In 2027 bedraagt de verwachte groei 1,3%.  

Het verwachte economisch herstel zou volgens het Eurosysteem vooral gedragen worden door de binnenlandse vraag, meer bepaald door de private consumptie (via hogere reële loonstijgingen) en investeringen. Ook de uitvoer zou aan dat herstel kunnen bijdragen, indien ze niet word belemmerd door een mogelijke escalatie van handelsconflicten. Voor de duidelijkheid voegde ECB-voorzitster Lagarde eraan toe dat mogelijke effecten van handelsconflicten nog niet zijn opgenomen in het basisscenario, maar als risico worden gesignaleerd. Indien die handelsconflicten zich effectief zouden voordoen, wat niet onwaarschijnlijk is, zou dat dus weleens kunnen betekenen dat de groei- en inflatievoorspellingen van het Eurosysteem te optimistisch zijn (in de zin van een overschatting van de groei en een onderschatting van de inflatie).   

Data-afhankelijkheid blijft, zonder vastlegging van het toekomstig beleid

ECB-voorzitster Lagarde bevestigde ook de data-afhankelijkheid van het ECB-beleid en het principe dat beslissingen van vergadering tot vergadering worden genomen. Er is met andere woorden geen sprake van dat de ECB zich zou vastleggen met betrekking tot het tijdstip of de omvang van toekomstige beleidsbeslissingen. In de aanloop naar de decembervergadering waren er stemmen die pleitten voor een dergelijke terugkeer naar een traditioneel, meer vooruitkijkend beleid met meer forward guidance en minder data-afhankelijkheid. Zo’n ‘forward guidance’ zou onder meer de volatiliteit op de rentemarkt kunnen verminderen, maar de ECB wil, althans tot nader order, al haar beleidsopties vrijwaren en gaat daar niet op in.   

“De ECB is geen manusje-van-alles”

De ECB-voorzitster ontweek de vraag naar neutrale rentepeil, met andere woorden het peil waarop de rente de economische groei noch stimuleert, noch afremt. Ze gaf wel aan dat de beleidsrente op dit moment nog restrictief is. Wat de doelstelling van het ECB-beleid betreft was ze wel duidelijker: het mandaat van de ECB is het nastreven van prijsstabiliteit, waardoor een gunstig kader gecreëerd wordt voor de groei. Het is volgens haar niet de taak van de ECB om, in een context van prijsstabiliteit, zelf de economische groei te stimuleren door de beleidsrente onder het neutrale peil te laten zakken (waar dat neutrale peil ook precies moge zijn). Iedere beleidsmaker heeft zijn verantwoordelijkheden, waarmee ze (naar ons inziens) vooral naar de budgettaire beleidsmakers verwees. “De ECB is geen manusje-van-alles”.

Marktreactie en KBC-scenario

De initiële impact van de beleidsbeslissing op de tienjaarse Duitse obligatierente was beperkt. Die daalde aanvankelijk licht van circa 2,15% tot 2,13%. Tijdens de persconferentie, en in het bijzonder na mevrouw Lagardes opmerking dat het in de eerste plaats de taak van andere beleidsmakers was om de groei te stimuleren, trok de Duitse tienjaarsrente echter opnieuw aan tot circa 2,19%.

Een kleine verschuiving viel ook op bij de marktverwachtingen omtrent het ECB-beleid op de komende vergaderingen. Voor de vergadering van januari bleef de marktverwachting bij een renteverlaging van 25 basispunten. Voor maart was het meest waarschijnlijke marktscenario initieel een grotere renteverlaging van 50 basispunten, maar de markt stuurde dat tijdens de persconferentie bij tot een kleinere stap van 25 basispunten. De verwachte cyclische bodem bleef wel onveranderd op 1,75%.    

KBC Economics verwacht dat de ECB  op de volgende beleidsvergaderingen haar beleidsrente met 25 basispunten zal verlagen en dat de waarschijnlijke cyclische bodem van 2%  tegen midden 2025 bereikt zal worden. Die bodem ligt hoger dan wat de markt actueel verwacht. Dat is consistent met de hoger vermelde opmerking van mevrouw Lagarde, maar ook met de KBC-inflatievooruitzichten (die al rekening houden met het inflatoire effect van het waarschijnlijke handelsconflict). Bovendien zou een al te lage ECB-beleidsrente de wisselkoers van de euro verder onder druk zetten en zo tot meer ingevoerde inflatie leiden. Dit is een transmissiekanaal dat ook mevrouw Lagarde tijdens de persconferentie nogmaals bevestigde.