Nieuwe stap in Fed-normalisatie

De ontsporende inflatie dwingt centrale banken om de beleidsnormalisatie te vervroegen en/of te versnellen. Zweden en Australië gaven recent hun afwachtende houding op. De Poolse centrale bank overtrof gisteren met haar renteverhoging van 100 basispunten tot 4.5% dan weer de stoutste analistenverwachtingen. De Fed maakte al duidelijk dat de klassieke aanpak van geleidelijke renteverhogingen niet volstaat. De rente moet op de zes resterende vergaderingen dit jaar worden opgetrokken. De volgende maanden zelfs met 50 basispunten per keer. Daarnaast start ze met de afbouw van haar balans. Daarover kwamen we gisteren meer te weten dankzij de notulen van maartvergadering gisteren.

Even kort recapituleren. Naast het verlagen van de beleidsrente tot het absolute nulpunt, kocht de Fed massaal obligaties. Dat hield de lange rentes laag en overspoelde de markt met liquiditeit. Die vond zijn weg naar de economie en in de praktijk naar zowat alle activa. Aan het begin van de pandemie had de Fed ongeveer $4000 mld activa op de balans, in belangrijke mate een ‘erfenis’ van de vorige grote stimuleringsactie na de financiële crisis van 2008/2009. De afbouw in 2017/2019 zorgde slechts voor een beperkte daling. De massale stimulus naar aanleiding van corona bracht de balans nu tot ongeveer $9000 mld. Aanvankelijk gaf Powell aan dat de afbouw een proces ‘op de achtergrond’ kon zijn. De normalisatie zou vooral komen van het rentebeleid. Hier rijpen de inzichten echter snel. Door de inflatieversnelling is er geen enkele reden om de door de aankopen gecreëerde liquiditeit nog langer te laten rondslingeren. Door het niet herinvesteren van (een deel van de) obligaties die op vervaldag komen, haalt de Fed dat geld terug uit de markt. Daar zal ze snel werk van maken: officieel startschot op de vergadering van 4 mei. Er zal snel (3 maanden) geschakeld worden. Op kruissnelheid krimpt de balans $95 mld per maand ($60 mld overheidsobligaties, $35 hypotheek gerelateerde obligaties, de zogenaamde MBS). De Fed overweegt zelfs om die MBS later actief te verkopen en wil er eigenlijk volledig van af. We zijn ondertussen wat gewoon in termen van opschaling, maar ook hier is de stap groot. Het tempo van $95 mld is ongeveer dubbel het maximale tempo van in 2019. De bocht is ook snel: vorige maand kocht de Fed nog obligaties.

Wat betekent dat voor de markt? Er wordt stevig wat liquiditeit uit de markt getrokken, met onvermijdelijke gevolgen voor de economische vraag en voor de markten van activa. In de obligatiemarkt wordt de grootste koper van obligaties nu een netto-aanbieder. Mogelijk vermindert ook het netto-aanbod via een lager begrotingstekort, maar ceteris paribus verhoogt dat de opwaartse rentedruk op de langere looptijden. Dat gebeurde gisteren ook. De Amerikaanse 10-j en 30-j rente stegen 5 bpn. De korte looptijden ontspanden (door de risk-off). De curvedynamiek wordt uiteraard bepaald door verschillende factoren. Zo vervlakte de curve recent door onzekerheid over de groei. Toch zorgt de ‘kwantitatieve verkrapping’ waarschijnlijk voor verdere opwaartse druk in de lange rentes.