Pokerspel tussen CB’s en markt gaat voort

Deze week houden de Banco Central Do Brasil (woe), de Turkse centrale bank (do), de Norges Bank (do) en last but not least de Fed (woe), de Bank of England (do) en de Bank of Japan (vr) hun beleid tegen het licht in een context van oplopende rentes. Voor de ene is de druk om te ageren al groter dan voor de andere. Zo verwacht de markt dat de combinatie van oplopende inflatie en een zwakke munt de Braziliaanse en Turkse centrale bank mogelijk nu al ‘dwingen’ om de rente te verhogen.

Voor andere centrale banken liggen de kaarten anders. Met een inflatie onder/kort bij de inflatiedoestelling is er in principe geen haast om het soepel beleid nu al terug te schroeven. De markt vindt echter steeds meer dat de wereldwijde fiscale en monetaire stimulus en het verwacht forse herstel een hogere vergoeding verantwoorden, zowel voor de hogere inflatierisco’s als in de vorm een ‘participatie’ aan dat herstel (reële rente). Waarom je als obligatiebelegger tevreden stellen met een negatieve reële rente als je je geld ter beschikking stelt aan een economie die dit en volgend jaar pakweg 4-5% of nog meer groeit? De centrale banken hebben echter een andere agenda. Een lage reële rente is essentieel  om hun doestelling van hogere inflatie en maximale tewerkstelling (via een betaalbare kost van de schuld) te bereiken. Beide ‘tegengestelde’ visies dagen elkaar al enkele maanden uit.

In dit ‘pokerspel’ hebben de centrale banken sterke wapens. Via de beleidsrentes en obligatieaankopen zetten ze ‘fysieke druk’ op de markt. Tot nu was ook ‘forward guidance’ een belangrijk instrument. Enkel ‘zeggen’ dat je de rente laag zult houden of dat men obligaties zal blijven aankopen, was op zich voldoende om de rente laag te houden. Het codewoord is ‘geloofwaardigheid’. Forward guidance is (of was?) een ‘goedkope’ selffulfilling prophecy zolang dat gebeurde in een geloofwaardige context. Daar beginnen echter barsten in te komen. Als dit niet meer werkt en de CB’s de marktbeweging toch willen afremmen, is de volgende stap geld op tafel leggen. Dat deed de ECB. Ze gaat versneld obligaties kopen om de lange rentes laag te houden. Het debat is nog niet beslist, maar de renteontwikkeling vrijdag gaf alvast aan dat ondanks dit engagement het gevecht met de markt blijft duren.

Hoe stelt de Fed zich op in dit ‘machtsspel’ met de markt? Tot nu was de verhaallijn dat de rentestijging uiting was van sterke economische vooruitzichten. In dit verband is er deze week een belangrijk element ‘forward guidance’. De Fed geeft vooruitzichten van de individuele gouverneurs, de zogenaamde ‘dots’. In december was er nog zo goed als unanimiteit om de beleidsrente tot minstens tot eind 2022 onveranderd te houden. Vijf gouverneurs zagen een rentestijging in 2023. Gaan er meer gouverneurs uit het gelid treden? Iets subtieler, hoe sterk worden de inflatie- en groeivooruitzichten opgetrokken? Omwille van de bijkomende fiscale stimulus is zo’n opwaartse bijstelling logisch. Zoals gezegd is forward guidance in belangrijke mate een kwestie van geloofwaardigheid. Hoe geloofwaardig is het om bijvoorbeeld een verhoging van de obligatieaankopen (nu $120 mld p/m) in het vooruitzicht te stellen, op een ogenblik dat je met fors betere vooruitzichten naar buiten komt? Anderzijds dreigen de markten de afwezigheid van verbale of andere actie uiteraard te zien als een ‘nihil obstat’ voor hun roep om (risico)premies. Kortom, niets doen/zeggen is waarschijnlijk geen optie. Wel optreden is mogelijk ook niet echt geloofwaardig. Misschien dat Powell toch best een bijkomende sessie met zijn communicatietrainer inlast voor de persconferentie woensdag.