ECB neemt schijnwerpers van Fed af

Gisteren hield de Amerikaanse centrale bank (Fed) de eerste beleidsvergadering van 2021. Het moest zowat het hoogtepunt van de dag worden, ook al waren de verwachtingen (terecht) niet erg hoog gespannen. Toch was het niet de Fed die met de meeste marktaandacht ging lopen, maar wel de ECB.

De ECB laat zelden een moment onbenut om aan te geven dat ze alle beleidsparameters kan wijzigen als ze dat nodig vindt. Dat liet ze bijvoorbeeld tijdens de beleidsvergadering vorige week nog duidelijk verstaan. De markt gaat er al een tijdje vanuit dat “alle” vooral betrekking heeft op de langlopende financieringsprogramma’s (TLTRO’s) en de aankoopprogramma’s APP en PEPP. Renteverlagingen blijven doorgaans buiten beschouwing. Welke argumenten vóór kan de ECB immers nu nog aandragen als ze die stap zelfs niet nam op het hoogtepunt van de coronacrisis? Antwoord: EUR/USD en inflatie.

De notulen van de vorige beleidsvergadering zijn nog niet beschikbaar, maar gisteren lichtten verschillende bronnen bij de ECB toch al een tipje van de sluier. Het zit de centrale bank hoog dat de markt een verdere verlaging van de rente zonder meer uitsluit. In die mate zelfs dat de beleidsmakers het erover eens zijn die optie in de verf te zetten. En zo geschiedde. Nota bene Nederlands bestuurslid Klaas Knot, tot voor kort fervent tegenstander van een nog negatievere rente, beet gisteren de spits af. Volgens de monetaire “havik” heeft de ECB nog voldoende in haar arsenaal om een (te sterk) appreciërende euro en het effect daarvan op inflatie af te remmen. Hij somde daarbij expliciet de mogelijkheid van een renteverlaging op. Volgens Knot is de “effective lower bound” met -0,5% nog niet bereikt. Echt nieuw is dat niet want een ECB-studie situeerde die eind vorig jaar al rond -1%. Maar dat uitgerekend Knot die boodschap brengt, viel op de markt niet in dovemansoren. De markt schaafde de (beleids)renteverwachtingen neerwaarts bij, al moeten we niet overdrijven. Op dit moment prijzen beleggers slechts een halve renteverlaging in de tweede helft van dit jaar. EUR/USD betaalde wel het gelag. Het paar viel een volle big figure terug van ongeveer 1,216 tot de tussentijdse 1,206-steunzone om uiteindelijk het hoofd toch boven 1,21 te houden.
Fins ECB-gouverneur Rehn is vanmorgen de tweede in rij. Hij zegt dat de centrale bank de eurowisselkoers van dichtbij opvolgt en verwijst naar de zwakke inflatievooruitzichten als mogelijke verklaring voor de sterke euro. Iets omfloerster en met duidelijk minder impact op de euro (EUR/USD sterkt voorzichtig aan ten noorden van 1,21). Die gecoördineerde aanval op de euro is even opvallend als gevaarlijk. Opvallend omdat de ECB en Lagarde tijdens de laatste vergadering (officieel) amper een punt van de vermeend te sterke euro maakten. Misschien omdat de EUR/USD-koers de afgelopen weken al met (meer dan) twee volle punten terugviel? Bovendien blijft de euro vanuit historisch perspectief ondergewaardeerd t.o.v. de dollar. Gevaarlijk omdat verbale interventies tot holle woorden verworden als concrete actie uitblijft. Dat tast de geloofwaardigheid van de ECB aan. Wij achten een renteverlaging nog altijd hoogst onwaarschijnlijk. De ECB neemt nu al maatregelen om de ongewenste neveneffecten op te vangen. In welke logica past een nog negatievere rente dan? Bovendien staan we – alle huidige doemberichten ten spijt – aan de vooravond van een massale vaccinatiecampagne. Dat zal de economie vanaf de tweede jaarhelft en verder doen heropleven en inflatie op sleeptouw nemen. Wie weet, misschien zelfs sneller dan tot nog toe gedacht.