ECB-aankopen draaien op volle toeren
Het Duitse grondwettelijk hof strooide recent mogelijk roet in het eten van de Europese Centrale Bank. Ze oordeelde onder meer dat het Europese grondwettelijk hof in 2018 haar huiswerk slecht maakte bij het inschatten van het wettelijk karakter van het aankoopprogramma van overheidsobligaties van de ECB. De centrale bank heeft drie maanden om het tegendeel te bewijzen. Het is ongezien dat een land als Duitsland Europese rechtspraak met betrekking tot een Europees instituut in vraag stelt. Europees Commissievoorzitster von der Leyen tikte Duitsland dit weekend al op de vingers. Gerechtelijke stappen zullen volgen voor die inbreuk. Als eender welke belangenvereniging voor een nationale rechtbank een zaak kan aanspannen tegen Europese rechtspraak, is de Europese disintegratie pas echt ingezet. Duits Bondskanselier Merkel treedt ondertussen in hoogsteigen persoon op als bemiddelaar om de zaak niet te laten ontsporen. De ECB gaat ondertussen onverstoord verder met het aankopen van vooral overheidsobligaties. We nemen ze vandaag onder loep.
De ECB zette haar eerste stappen in de obligatiemarkt al in 2010. Tijdens de Europese schuldencrisis kocht ze overheidsobligaties op van de PIIGS. U kent ze nog wel: Portugal, Ierland, Italië, Griekenland en Spanje. Die portefeuille (SMP) bedroeg maximaal zo’n €220 miljard. Sinds het einde van de crisis (2012) loopt de ECB haar SMP-portefeuille af. Middelen van obligaties op vervaldag worden niet geherinvesteerd. Momenteel staart er nog zo’n €38 miljard op de boeken.
De SMP-aankopen waren bijzonder groot nieuws een decennium geleden, maar zijn klein bier in vergelijking met de maatregelen die de centrale bank trof sinds eind 2014. Tussen maart 2015 en december 2018 bedroegen de maandelijkse aankopen minimaal €15 miljard en maximaal €80 miljard. De eerste tien maanden van 2019 hield de ECB haar kruit droog om vanaf november opnieuw maandelijks voor €20 miljard obligaties op te slorpen. En toen kwam het coronavirus. Daarvoor maakten Lagarde en co in twee tijden nog eens €120 miljard en €750 miljard (PEPP) vrij, additioneel te besteden voor het einde van het jaar. Om een idee te geven: het totale aankoopbedrag bedroeg meer dan €140 miljard in de maand april alleen!!
Aankoopprogramma’s van covered bonds (CBPP), asset-back securities (ABSPP), bedrijfsobligaties (CSPP) en overheidsobligaties (PSPP) resulteerden in een portefeuille van meer dan €2700 miljard eind april 2020. Het grootste deel bestaat uit overheidsobligaties, de meest liquide en diepste markt. Het gaat om bijna €2200 miljard, een tienvoud van de SMP-portefeuille uit de schuldencrisis, en meer dan 20% van alle uitstaande overheidsschuld in de eurozone. Een belangrijk verschil met SMP is dat de ECB nu wel alle middelen van obligaties op vervaldag gebruikt om nieuwe activa te kopen.
Op jaarbasis verwachten we dat de ECB in 2020 voor ongeveer €1100 overheidsobligaties zal aankopen. Haar vorige “record” uit 2016 bedroeg €775 miljard. Om zo’n bedragen te kunnen draaien, heeft ze de modaliteiten van de aankopen gewijzigd. De vorige verdeelsleutel sneuvelde en er zijn geen plafonds meer. Dat zorgde voor een opmerkelijk rotatie van de aankopen. In maart en april spendeerde de ECB respectievelijk 32% en 37% van haar maandbedrag in Italië, tov van gemiddeld zo’n 17% tussen maart 2015 en februari 2020. Het aandeel Franse obligaties steeg van 19% tot 24% (maart) en 28% (april). De grootste beweging in de andere richting deed zich voor in Duitsland: van bijna 24% naar 5% in maart en slechts 2% in april. Het aandeel van Spaanse aankopen steeg marginaal van 11.5% tot 14.5%.
Mathias Van der Jeugt, KBC Marktenzaal