ECB versus het volk: schiet niet op de pianist
Vandaag is het bon ton om de ECB de wacht aan te zeggen. In het bijzonder uittredend ECB-voorzitter Mario Draghi ligt onder vuur. De kritiek op het monetair beleid in de Eurozone zwelt aan, niet alleen buiten, maar ook binnen de ECB. Die kritiek is niet opmerkelijk vanuit een inhoudelijk perspectief. Economen, inclusief KBC Economics, wijzen al jaren op de negatieve neveneffecten en risico’s die een beleid van negatieve depositorentes, kwantitatieve versoepeling en massale liquiditeitsprovisie inhoudt. Maar de kritiek was altijd genuanceerd, omdat uitzonderlijke omstandigheden in het verleden ook uitzonderlijke maatregelen verantwoordden. Fundamentele kritiek op dit ogenblik is de kortetermijn-focus in het monetair beleid. Met de mogelijk negatieve effecten op langere termijn wordt hoe langer hoe minder rekening gehouden. Toch is de massale kritiek op dit ogenblik een brug te ver. Veel kritiek is niet onderbouwd, populistisch en vooral blind voor de positieve effecten van het beleid en toont te weinig begrip voor de structureel moeilijke omstandigheden waarin een gemeenschappelijk monetair beleid in de eurozone tot stand komt. In die zin zijn de ECB als instelling en Mario Draghi als voorzitter van die instelling slechts de kinderen van hun tijd. In elk geval leren we uit deze episode dat het tijd is om na te denken over de rol en werking van de ECB in de toekomst. Er is nood aan meer afweging tussen de voor- en nadelen van beleidsbeslissingen en een fundamentele discussie over de doelstelling(en) van de ECB. Naast deze inhoudelijke uitdagingen zijn er ook institutionele hervormingen nodig. Meer transparantie in het beslissingsproces, een duidelijke afbakening van verantwoordelijkheden binnen de ECB en een meer coherent Europees beslissingskader rond monetair én budgettair beleid in de eurozone zouden veel discussies en problemen in de toekomst kunnen vermijden. Enkel op die manier kan de ECB blijvend een sterke en essentiële geloofwaardigheid verwerven.
Like it or not
Duitsland is nooit een fan geweest van het onconventionele monetaire beleid van de ECB. De extreme monetaire stimulus doet velen in Duitsland vrezen dat de hoofddoelstelling van de ECB, namelijk prijsstabiliteit binnen de eurozone, in gevaar komt. Bovendien komt het huidige beleid gevaarlijk dicht bij een situatie van monetaire financiering van overheidstekorten, een doembeeld voor velen in Europa, vooral in het noorden van ons continent. Na vele verloren veldslagen in Duitse rechtbanken legde Duitsland zich uiteindelijk noodgedwongen neer bij de feiten. Gesteund door meer internationale kritiek – zoals bijvoorbeeld de opmerkelijke kritiek door Klaas Knot, gouverneur van de Nederlandse centrale bank en daardoor ook lid van de raad van bestuur van de ECB – escaleerde recent deze kritiek opnieuw.
Toch blijft het een onbetwistbaar feit dat de ECB door krachtdadige communicatie en effectief beleid een belangrijke overwinning boekte op de financiële markten tijdens de Europese schuldencrisis. Draghi overtuigde de markten dat de ECB de Europese Monetaire Unie tegen elke prijs zou redden. De huidige massale en blinde kritiek gaat voorbij aan deze belangrijke verwezenlijking. De redding door de ECB kwam op een ogenblik waarop er onvoldoende alternatieve mechanismen bestonden binnen de Europese Unie om bijvoorbeeld via een gemeenschappelijk budgettair beleid of zelfs via financiële solidariteit de eurozone samen te houden.
In de evaluatie van het ECB-beleid moet men dus steeds een duidelijk onderscheid maken tussen de beslissingen tijdens en na de Europese schuldencrisis en de beslissingen van vandaag. De recente ECB-beslissing om de depositorente verder te verlagen tot -0,50% en opnieuw een programma van kwantitatieve versoepeling op te starten (bijkomende aankopen van obligaties voor 20 miljard euro per maand) is economisch zowel verdedigbaar als betwistbaar. De belangrijkste verdediging is de recente daling in de inflatie en inflatieverwachtingen in de eurozone, tegen de achtergrond van een economische verzwakking. De ECB maakt enkel gebruik van een ruimer arsenaal aan monetaire instrumenten om die lage inflatie te bestrijden. Het gebruik op zich is moeilijk betwistbaar, maar uiteraard wel de impact ervan. Toch is voorzichtigheid geboden in elke kritiek, want de effectieve impact kunnen we enkel weten in de toekomst. Zelfs de evaluatie van de impact van het onconventionele monetair beleid tijdens en na de Europese schuldencrisis wijst niet altijd in een bepaalde richting, maar bevat zeker ook positieve elementen. Het is dus intellectueel oneerlijk de ECB vandaag aan te vallen omwille van de niet-effectiviteit van monetair beleid in de toekomst. Dergelijke kritiek getuigt van onwetendheid.
Toch is het huidige beleid van de ECB betwistbaar, maar dan omwille van de neveneffecten. Onderzoek geeft steeds meer aan dat de welvaart van spaarders en gepensioneerden wordt aangetast. Financiële instellingen worden geconfronteerd met grote uitdagingen, waarbij zwakke financiële instellingen, die sterk afhankelijk zijn van het traditionele, intermediaire bankmodel, ongetwijfeld in de nabije toekomst in de problemen zullen komen. Belangrijkst van al verstoort het ECB-beleid de normale werking van financiële markten. Risico’s zijn niet langer correct geprijsd en naarmate dit onconventionele beleid steeds conventioneler wordt, vormt dit een substantiële bedreiging van de financiële en macro-economische stabiliteit. Op korte termijn biedt dit beleid dan wel ademruimte – niet in het minst aan Europese economieën met een grote schuldenlast - maar op langere termijn kan dit beleid grote economische schade veroorzaken.
Blik op de toekomst
Beleidsdaden vergen keuzes. Als politiek onafhankelijke instelling heeft de ECB geen tot weinig verantwoording af te leggen voor haar keuzes. De impact van de huidige ECB-beleidskeuzes overstijgt het mandaat van de ECB ruimschoots. De politieke onafhankelijkheid van elke centrale bank is en blijft noodzakelijk. Zeker in het huidige klimaat dreigt de ECB anders de speelbal te worden van onvoldoende geïnformeerde critici. Maar toch zouden een aantal verbeteringen aan de huidige werking van de ECB moeten worden overwogen.
Inhoudelijk is er allereerst de discussie over de huidige inflatiedoelstelling. Op een bepaald ogenblik heiligt het doel de middelen niet meer. Dat punt hebben we nu bereikt. Tevens moeten we meer kennis vergaren over de impact en vooral de neveneffecten van het onconventioneel beleid. De ECB werkt zelf op beide terreinen. Het is belangrijk in dit debat volgende onafhankelijke stemmen te laten weerklinken.
Op institutioneel vlak zijn er heel wat verbeteringen mogelijk. De ECB is veel minder transparant in haar beslissingsproces dan bijvoorbeeld de Federal Reserve. Dat leidt tot achterdocht. De ECB zou bijvoorbeeld interne discussies veel opener naar de buitenwereld kunnen communiceren. Dat ondermijnt de geloofwaardigheid niet, maar zou in tegendeel de ultieme beslissing sterker onderbouwen. Iedereen begrijpt dat de economische verschillen tussen de lidstaten van de eurozone leiden tot discussies aan de ECB-vergadertafel. Het is belangrijk aan te geven hoe via argumentatie beslissingen tot stand komen. Ook mag het arsenaal van de ECB niet onbeperkt worden uitgebreid, omdat anders steeds nieuwe neveneffecten kunnen optreden. De ECB is dan wel politiek onafhankelijk voor het monetair beleid, maar dat neemt niet weg dat verantwoording kan worden afgelegd indien ECB-beslissingen andere beleidsdomeinen of maatschappelijke aspecten raken. Tot slot is de afgelopen jaren gebleken dat er nood is aan meer structurele samenhang tussen het monetair en budgettair beleid. De herhaalde oproepen van de ECB om via hervormingen en budgettaire stimulus, en niet langer via monetair beleid, de Europese economische groei aan te zwengelen, geeft aan dat er te weinig overleg bestaat tussen de Europese instellingen. Het mag dus duidelijk zijn dat kritiek leveren op de ECB verantwoord is, maar men hoeft de ECB zeker niet op de brandstapel te zetten.