La MNB et la CNB préparent un nouvel épisode

Aux États-Unis et dans l’UEM, le débat porte sur le premier abaissement des taux et le rythme des actions de suivi éventuelles. En Europe centrale, la politique monétaire en est déjà à la phase suivante: quelle marge de manœuvre reste-t-il pour des assouplissements supplémentaires? L’année dernière, la Banque nationale de Pologne (NBP) a mis un terme au cycle d’assouplissement avant même de l’avoir bien entamé, car elle a du mal à évaluer l’impact de la politique fiscale du nouveau gouvernement sur l’inflation. Le taux d’intérêt toujours élevé (5,75%) joue en faveur du zloty, qui cote à son niveau le plus élevé depuis début 2020 (EUR/PLN 4,25). De leur côté, la Banque nationale tchèque (CNB) et la Banque nationale hongroise (MNB) ont récolté les fruits de la baisse de l’inflation. La MNB a entamé le cycle avec un taux d’urgence de 18%. La semaine dernière, elle a de nouveau abaissé son taux directeur de 50 pb, à 7,25%. Début mai, la CNB a franchi une étape analogue (de 5,75% à 5,25%), contre 7% en vigueur à l’automne dernier. Le forint et la couronne ont connu des difficultés l’année dernière et au début de cette année-ci en raison de la perte du soutien des taux, même si celle-ci a été compensée par un net refroidissement de l’inflation. En février et en mars, l’inflation tchèque est même tombée à 2%. De même, en mars, l’inflation hongroise a atteint 3,6%, revenant (au moins temporairement) dans la zone cible de 3% ± 1% de la MNB.

En République tchèque comme en Hongrie, le plus facile est fait. La CNB et la MNB tirent leurs conclusions: fin juin, le taux pourrait encore être abaissé une dernière fois, bien qu’un pas plus modeste de 25 pb soit probable. Le motif de cette prudence? La conjoncture domestique, mais aussi étrangère. Pour commencer, l’inflation pourrait légèrement remonter dans les prochains mois, tant pour des raisons techniques (effets de base) qu’à cause d’une inflation sous-jacente élevée et tenace et de la demande intérieure encore en cours de reprise. En outre, les marchés ont considérablement revu à la baisse leurs attentes relatives à une politique moins restrictive de la Fed et de la BCE au second semestre. Ainsi, l’évaluation qui aura lieu lors des réunions de politique de la MNB et de la CNB fin juin pourrait marquer le début d’une pause dans le cycle d’assouplissement. Une approche plus prudente, ainsi que la perspective que les deux devises continueront à bénéficier d’un taux d’intérêt réel positif malgré les mesures d’assouplissement qui ont déjà été appliquées, ont donné lieu à une reprise du forint hongrois (± 4,0%) ainsi que de la couronne tchèque (± 3,5%) ces deux derniers mois.

Néanmoins, les deux devises risquent d’avoir du mal à engranger de nouveaux gains dans un contexte de rhétorique sur des ‘taux plus élevés pendant plus longtemps’ aux États-Unis (et dans l’UEM). Compte tenu de ses fondamentaux plus qualitatifs et du profil orthodoxe de la CNB, nous sommes un peu plus optimistes à l’égard de la couronne que du forint. Ce dernier reste vulnérable à des discussions entre la banque centrale et le gouvernement. Le report de la consolidation fiscale reste une autre source d’incertitude. La MNB s’efforce toutefois de faire en sorte que le forint ne compromette pas le refroidissement de l’inflation et ne devienne pas une source d’instabilité, sans pour autant s’apprécier à l’excès (pour des raisons de concurrence). C’est pourquoi nous pensons que le forint s’affaiblira à nouveau quelque peu vers la fin de l’année (EUR/HUF 390+). De son côté, la couronne pourrait encore s’apprécier, moyennant un contexte général favorable.