La MNB passe au réglage de précision monétaire

Hier, la Banque nationale hongroise (MNB) a réduit d’un cran le rythme de l’assouplissement monétaire. Le marché se demandait si la réduction s’élèverait à 25 ou 50 pb: finalement, la MNB passe de 7,25% à 7%.

Dans la plupart des économies occidentales, les banques centrales ont atteint le point où l’inflation a suffisamment refroidi pour que la politique puisse être rendue moins restrictive (la BCE, la Banque du Canada). D’autres attendent encore le moment où elles pourront s’y mettre (la Fed, la Banque d’Angleterre). De leur côté, la plupart des pays d’Europe centrale (la Tchéquie, la Hongrie, la Pologne dans une moindre mesure) ont pris les devants. Dans ces pays, l’inflation a flambé beaucoup plus fortement que dans l’UEM (Hongrie: 25,7% début 2023). Mais comme les autorités monétaires ont commencé le cycle de resserrement plus tôt, la pression sur les prix a progressivement diminué. Le taux réel (le taux directeur moins le taux d’inflation) positif, ou du moins la perspective d’un taux réel positif a permis aux banques centrales comme la MNB de lever peu à peu le pied du frein monétaire (souvent après de faux départs). Ayant imposé un taux d’urgence de 18% assorti d’une série de mesures d’accompagnement (non conventionnelles) en 2022/23, la MNB en est depuis revenue à un cadre plus conventionnel (le taux directeur). Mais la vigilance reste de mise, surtout pour un pays comme la Hongrie, qui est par ailleurs très sensible au climat boursier général.

Bien que l’inflation ait chuté à 3,6% en mars, elle est remontée à 4% en mai. La MNB veut la maintenir dans une fourchette de ± 1% autour de l’objectif de 3%. Mais dans ses nouvelles perspectives, la MNB admet que l’inflation restera proche de ce plafond de 4% pour le reste de l’année. L’inflation de base (qui exclut les prix volatils de l’alimentation et de l’énergie) pourrait même repartir à la hausse vers 5% à la fin de l’année. À quoi est-ce dû? Une reprise de la demande intérieure en raison d’une forte hausse (réelle) des salaires (qui pourrait atteindre près de 10 %) pourrait entre autres freiner le processus de désinflation. Dans ce contexte, des abaissements ‘automatiques’ ne sont plus à l’ordre du jour. La MNB évaluera plutôt la situation d’un mois à l’autre.

Outre l’inflation, la stabilité financière est importante pour la MNB. Bonne nouvelle: la Hongrie présente actuellement un bel excédent sur la balance des transactions courantes (normalement >1% pour cette année). Moins bonne nouvelle: le gouvernement a du mal à dompter le budget et cette année encore, l’objectif de 4,5% sera probablement trop ambitieux. Enfin, la MNB a bien conscience du cadre général. L’approche plus lente de la FED, ainsi que de la BCE dans une certaine mesure, limitent pour ainsi dire sa marge de manœuvre à la baisse. De plus, ces derniers jours, il est une nouvelle fois apparu qu’un sentiment général moins favorable au risque, même s’il est provoqué par des facteurs externes à la Hongrie (la France…), se répercute rapidement sur les primes de risque des actifs hongrois, y compris le forint.

Dans le cadre d’une approche mensuelle, un scénario constructif permettrait de mettre en œuvre deux ou trois abaissements de 25 pb en plus — mais il pourrait aussi y en avoir moins. Le ralentissement de l’inflation doit se poursuivre, sans quoi le taux d’intérêt réel du forint deviendra trop réduit pour compenser la volatilité éventuelle du marché. Nous restons donc prudents vis-à-vis de la devise hongroise. Un renforcement soutenu en deçà de la zone EUR/HUF 390/385 n’est pas couru d’avance. De toute manière, vu la hausse structurelle de l’inflation, le forint est plutôt en baisse à long terme.