SNB haalt grof geschut boven

De Zwitserse Centrale Bank (SNB) hield vanmorgen haar eerste beleidsvergadering onder de nieuwe voorzitter Martin Schlegel. Onder het motto: je kan maar één keer een eerste indruk maken, speelde hij zich alvast stevig in de kijker. De SNB verlaagde de rente van 1% tot 0.5%. De meerderheid van de analisten ging er vanuit dat de SNB de weg van de geleidelijkheid zou blijven volgen met stap(jes?) van 25 bpn. Quod non. De SNB bevindt zich hoe dan ook in een andere positie dan de meeste van haar collega’s. Die moeten het tempo van renteverlagingen kalibreren naar een context waar de inflatiedoelstelling nog niet blijvend bereikt is. Toch betekent dat niet dat de Zwitserse centrale bank de handen vrij heeft. Het beleidspad wordt nu in belangrijke mate bepaald door een tactisch schaakspel met de markt en de Zwitserse frank als inzet.

Eerst naar het traditioneel zeer beknopt beleidscommuniqué. Sinds de septembervergadering koelde inflatie (0.7% j/j in nov.) sneller af dan verwacht. Die lage inflatie houdt op korte termijn waarschijnlijk aan. De SNB verwacht gemiddeld 1.1% inflatie dit jaar, 0.3% (van 0.6%) volgend jaar en 0.8% (van 0.7%) in 2026. Ze definieert prijsstabiliteit als CPI-inflatie binnen de 0%-2% band. Die inflatieafkoeling is in belangrijke mate schatplichtig aan lagere groei, zowel binnen als buiten Zwitserland. Na ongeveer 1% groei dit jaar hoopt de SNB dat de monetaire versoepeling bijdraagt tot een geleidelijk herstel volgend jaar (band 1%-1.5%). De SNB blijft zoals steeds karig met indicaties over het toekomstige beleid. Opvallend, Schlegel geeft aan enkele maanden van inflatie beneden 0% te kunnen tolereren. De rente blijft het belangrijkste beleidsinstrument, maar aan 0.5% heb je natuurlijk niet veel ruimte, tenzij je opnieuw negatieve beleidsrentes invoert. Schlegel sluit dat niet formeel uit, maar de appetijt is kleiner dan eerder aangegeven. Onze conclusie: nog een laatste renteknip in maart (25 bpn) en dan gedaan. Interventies behoren ook nog steeds tot het arsenaal, maar blijven een noodmiddel, zeker in het context waar de lage inflatie vooral het resultaat is van te lage vraag, eerder dan van een te snelle stijging van de frank.

Onmiddellijk na de rentebeslissing verzwakte de frank van EUR/CHF 0.928 tot 0.934, maar de beweging overtuigt niet. De kans is groot dat de SNB, eerder vroeger dan later, opnieuw geconfronteerd wordt met een te sterke munt. Dat blijft dan een beetje kiezen tussen de pest en de cholera. Niet dat de SNB zich in de eerste plaats laat leiden door de visie van Donald Trump, maar die zag tijdens zijn vorige ambtstermijn zowel negatieve rentes als interventies als wisselkoersmanipulatie en oneerlijke concurrentie. Zijn antwoord daarop is ondertussen meer dan duidelijk. Ook binnenlands zijn wisselkoersinterventies een gevoelig thema. Bij een verdere versteviging van de frank leidt de enorme voorraad aan vreemde deviezen tot een oplopend verlies/erosie van het eigen vermogen van de SNB. Dat past niet in het monetair orthodoxe Zwitserse draaiboek en belemmert winstuitkeringen van de SNB aan de kantons (belangrijke bron van inkomsten). Uiteindelijk is de vraag waar de (nieuwe?) pijngrens voor de SNB zich bevindt. Misschien mag CHF wel even voorbij sterkste niveaus in de zone EUR/CHF 0.921/0.925 met 0.90 als nieuwe lijn in het zand. Zeker als de euro zwak blijft, kan de markt snel op empirisch onderzoek gaan.