Einde negatieve rente helpt yen niet

Het was al meerdere keren in het vooruitzicht gesteld en even dikwijls uitgesteld, maar nu is het zover: de Bank of Japan (BoJ) trekt een streep onder het tijdperk van een negatieve beleidsrente. Het trok die op van -0.1% naar een nieuwe doelzone van 0.0%-0.1%.

Ondanks de lauwe marktreactie vanmorgen verdient die beslissing toch het label ‘historisch’. De -0.1%-rente was onafgebroken in voege sinds begin 2016 en het is 17 jaar geleden dat de BoJ de rente nog eens verhoogde. Bovendien is de BoJ de laatste centrale bank die het merkwaardige instrument van negatieve beleidsrentes opbergt. RIP NIRP. De BoJ vindt dat de kwalitatieve en kwantitatieve versoepeling zijn werk heeft gedaan. De 2%-inflatiedoelstelling is binnen handbereik en dus wordt het monetair kader bijgestuurd. Vanaf nu is de beleidsrente opnieuw het belangrijkste beleidsinstrument. De aankoop van aandelen- en vastgoedgerelateerde instrumenten (ETF’s, J-REIT’s) stopt. De BoJ bouwt de aankoop van bedrijfsobligaties af. Het systeem van Yield Curve Control (YCC) waarbij de BoJ de 10-j rente binnen een bepaalde grens hield (tot nu 0.0% +/-1 ppt) gaat op de schop. De Bank blijft wel obligaties kopen a rato van JPY 6000 mld/maand met een bijsturing mogelijk in geval van ongewenst scherpe markbewegingen.

Zoals gezegd was de marktreactie vanmorgen lauw. De Japanse obligatierentes dalen zelfs (zowel korte als lange). De yen verliest aanzienlijk terrein. USD/JPY rondt opnieuw de kaap van 150 en krijgt de meerjarige toppen opnieuw in het vizier. Waarom?

De markt kijkt vooruit. En wat is er aan de horizon te zien? Weinig. Ondanks het feit dat 2% inflatie de facto bereikt is en het beleidskader is aangepast, zijn er weinig aanwijzingen over de verdere stappen binnen dit genormaliseerde kader. Er zijn bijvoorbeeld geen indicaties over het afbouwen van de obligatieaankopen. Er is ook geen ijkpunt over wat nodig is om de rente verder te verhogen. De BoJ zegt in dit verband uitdrukkelijk dat het beleid accomoderend moet blijven. 

Vergeleken met haar collega’s zoals de Fed of de ECB blijft het BoJ-beleid extreem soepel. Met een inflatie van kortbij 3%, is de reële rente extreem negatief waar die in de VS of Europa door de afkalvende inflatie positiever wordt. De yen blijft dan ook kwetsbaar, zeker wanneer de Fed morgen de verhaallijn “hoger voor langer” nog eens stevig in de verf zet. Een nieuw kat-en-muisspelletje tussen de Japanse autoriteiten en de markt over eventuele interventies is even waarschijnlijk als daarvoor. Meer nog: misschien test de markt wel eens hoe snel de BoJ in de nieuwe context wil/kan schakelen om verdere yen-verliezen te counteren. Het voorkomen van verdere erosie van de yen wordt nu nog meer een verhaal van hard geld op de tafel leggen ofwel onder de vorm van interventies ofwel via een hogere rente. Zelfs als de Japanse autoriteiten hiertoe bereid zijn, is de kans groot dat de yen pas echt herademt wanneer de Fed en andere grote centrale banken gedecideerd met renteverlagingen van start gaan. Tot zolang dreigt de yen in een derde of vierde waaier van het monetaire peloton terecht te komen.