Hoe schadelijk is covid-19 voor de langetermijngroei ?
De schok van de pandemie voor de Europese economische groei was de grootste sinds de Tweede Wereldoorlog. De welvaart die daardoor verloren ging zal allicht ook na het herstel niet volledig kunnen worden gerecupereerd. Of de pandemie ook een impact zal hebben op de langetermijngroei blijft echter nog onzeker. Alle drie de componenten van die potentiële groei - het arbeidsaanbod, de kapitaalvoorraad en de totale factorpoductiviteit - kunnen immers duurzaam worden geïmpacteerd. Een menselijk en fysiek cruciale factor is de uiteindelijke duur van de pandemie en de daarbijhorende gezondheidsmaatregelen. Hoe korter de verstorende werking daarvan duurt, hoe groter de kans is dat de Covid-19-pandemie geen schadelijke gevolgen zal hebben voor de potentiële groei. Ook de volgehouden steunmaatregelen door de overheid dragen hiertoe bij. Het is zelfs niet uitgesloten dat onder meer door de versnelde digitalisering het groeipotentieel op lange termijn wordt verhoogd.
De covid-19-pandemie zorgde in vele economieën voor de sterkste economische krimp sinds de Tweede Wereldoorlog. Vooral dankzij de start van de vaccinatiecampagnes nam de kans sterk toe dat de pandemie een tijdelijk schok zal zijn. De aandacht zal dan geleidelijk verschuiven van de vraag hoe de economie kan standhouden en herstellen, naar hoeveel littekens er op lange termijn overblijven.
Korte versus lange termijn
Het is belangrijk om een onderscheid te maken tussen de korte termijn, de periode waarin de pandemiemaatregelen van kracht zijn, en de periode daarna, wanneer de normale economische dynamiek opnieuw ongehinderd op gang kan komen. Op korte termijn stelt zich de vraag hoe groot de zogenoemde productiekloof, het verschil tussen de werkelijke en de duurzaam haalbare productie van de economie, op dit moment is. Die inschatting geeft een idee over de grootteorde van de vereiste budgettaire beleidsstimulus. Is die bescheiden (zoals allicht in de eurozone), of juist zeer overvloedig (zoals allicht in de VS) ?
Anderzijds is het debat over de actuele productiekloof, en dus ook over het potentiële bbp, voor een stuk een abstracte discussie. Het is immers niet ondubbelzinnig te bepalen of de terugval van de economische activiteit als gevolg van de pandemiemaatregelen het gevolg is van een negatieve vraag-of aanbodschok (of beide). Voor beide interpretaties valt iets te zeggen. Ook een blik op de inflatieontwikkeling tot dusver geeft hierover geen uitsluitsel, vermits de pandemie zorgde voor een statistische vertekening van de gerapporteerde inflatiecijfers. Paul Krugman stelt bijvoorbeeld op basis hiervan dat het concept productiekloof, en bijgevolg ook het potentiële bbp, tijdelijk een onbruikbaar denkkader is zolang de economische groei geïmpacteerd wordt door beperkende pandemiemaatregelen.
Impact op de langetermijngroei
Wanneer de pandemie achter de rug ligt, wordt het concept van de potentiële groei opnieuw zinvol. De welvaart die door de pandemie verloren ging zal allicht niet volledig kunnen worden gerecupereerd. Zo zorgden de opgelopen werkloosheidsgraad en de onderbenutting van de capaciteitsbezetting van kapitaalgoederen voor een niet te recupereren welvaartsverlies (‘deadweight loss’) in termen van het cumulatieve reële bbp. De impact van de pandemie op het niveau en het groeitempo van het toekomstige jaarlijkse bbp is echter onzeker.
De pandemie kan de potentiële groei blijvend impacteren via zijn drie componenten: het arbeidsaanbod, de kapitaalvoorraad en de totale factorpoductiviteit. De duur van de pandemie is hierbij cruciaal, evenzeer als de genomen steunmaatregelen door de overheid. Zo wijst een analyse van Bodnar et al. (ECB Economic Bulletin 7/2020) op het risico dat, naarmate de pandemie langer duurt, de opgelopen tijdelijke werkloosheid zich versneld kan omzetten naar structurele werkloosheid (het gevaar van ‘hysteresis’). Volgens deze studie is het risico op een dergelijk ‘hysteresis’-effect zelfs groter dan tijdens de financiële crisis, omdat nu een groter aantal sectoren door de pandemiemaatregelen zijn getroffen. Bovendien kan de pandemie ook een negatieve impact hebben op de participatiegraad van de bevolking op beroepsactieve leeftijd. Het gevaar bestaat immers dat werklozen zodanig worden ontmoedigd dat ze zich permanent terugtrekken uit de beroepsbevolking.
Wat de tweede component betreft, de kapitaalvoorraad, is het belangrijkste risico dat de investeringsuitval tijdens de pandemie zou leiden tot een permanent lager groeipad van de kapitaalvoorraad, en via dat kanaal tot een tragere potentiële groei van de hele economie. Opnieuw speelt de duur van de pandemie, en de onzekerheid die ermee gepaard gaat, een cruciale rol in de investeringsbeslissingen. Anderzijds zal een tragere private investeringsgroei de komende jaren voor een deel worden gecompenseerd door hogere overheidsinvesteringen, onder meer in het kader van het Next Generation EU-programma. De impact daarvan is echter zeer heterogeen tussen de verschillende landen.
Ten slotte is er een onduidelijke netto-impact van de pandemie op de totale factorproductiviteit. Die impact kan negatief zijn indien de pandemie de al bestaande trend van toenemend protectionisme en deglobalisatie versterkt. Permanent verstoorde internationale productieketens zouden de efficiënte internationale allocatie van productiefactoren belemmeren en zo tot een lagere productiviteitsgroei leiden. Anderzijds zijn er ook positieve afgeleide effecten van de pandemie op de productiviteitsgroei mogelijk. De versnelde digitalisering is hiervan een voorbeeld. Ook de aankomende golf van overheidsinvesteringen kan positief bijdragen, zeker als het gaat om infrastructuurinvesteringen. Ook investeringen die leiden tot een hogere energie-efficiëntie kunnen op termijn de productiviteit en dus de potentiële groei aanzienlijk opkrikken.
Een kwantificatie van al deze toekomstige effecten is onmogelijk. In een poging om toch enkele referentiepunten te vinden, maken Fuentes et al. (ECB Economic Bulletin 8/2020) een vergelijking met de economische impact van vroegere schokken. In het bijzonder gaat het om vroegere epidemieën, de olieschokken van de jaren 1970, oorlogen en financiële crisissen. Op basis van data van 117 landen voor de periode 1970-2017 komen de auteurs komen tot de conclusie dat vroegere epidemieën, olieprijsschokken en oorlogen nauwelijks een langetermijnimpact hadden op de potentiële groei, in tegenstelling tot de financiële crisissen, waarin de impact op investeringen en de kapitaalvoorraad groter was. Die conclusie suggereert dat de langetermijnimpact van de covid-19-pandemie in belangrijke mate afhangt van haar impact op de investeringsgroei.
De resultaten van een enquête door het CEPR van december 2020 geven aan dat de verwachte impact beperkt is. Twee derde van de Europese panelleden verwachtten dat de potentiële bbp-groei in 2025 niet door de pandemie zal worden geïmpacteerd. 81% ging uit van geen wijziging of maximaal een daling van 0,5 procentpunten.
Vele beleidsmakers nemen voorlopig diezelfde afwachtende houding aan. Zo verlaagde het beleidscomité van de Amerikaanse centrale bank haar verwachting voor de langetermijngroei van de Amerikaanse economie marginaal van 1,9% tot 1,8%. Ook ECB-hoofdeconoom Lane gaf aan dat hij een beperkte langetermijnimpact verwacht (FT, 16 maart 2021). Hij benadrukte het unieke karakter van de pandemie, die volgens hem verschilt van de financiële crisis. Met voldoende beleidsondersteuning kan volgens Lane de economische schade op lange termijn binnen de perken worden gehouden.
Ten slotte maakt ook het jongste Ageing Report van de Europese Commissie van november 2020 de impliciete veronderstelling dat de pandemie op langere termijn geen economische sporen nalaat. De potentiële groei in de eurozone zal het komende decennium wel dalen, maar dat zal volgens het rapport vooral te wijten zijn aan de daling van de bevolking op beroepsactieve leeftijd. Die boodschap is belangrijk. De vergrijzing van de Europese bevolking blijft ook de komende jaren op het economisch groeipotentieel wegen, allicht zelfs sterker dan de gevolgen van de pandemie.