Economische vooruitzichten oktober 2018

• De wereldeconomie blijft in goede doen. Dat neemt niet weg dat de divergentie tussen regio’s en sectoren in de voorbije maanden is toegenomen. De VS-economie blijft daarbij een koppositie innemen. Het groeimomentum van de Europese en Japanse economie blijft gezond. Maar in vergelijking met de piek van eind 2017 is er een duidelijke vertraging. Daarom bevat ons scenario voor de eurozone voor 2018 een lager groeicijfer dan in 2017, terwijl in de VS de groei in 2018 zal pieken op 2,9%.

• Tussen de VS, Mexico en Canada kwam het USMCA tot stand, een nieuw handelsakkoord dat NAFTA zal vervangen. Voor het bedrijfsleven was dat een opluchting. Het neemt immers de onzekerheid weg over de opheffing van NAFTA en over de dreiging van Amerikaanse invoertarieven op wagens. Voor president Trump is het akkoord een overwinning, want een hervorming van NAFTA was een van zijn belangrijke verkiezingsbeloftes. Na enkele strategische dreigementen, lijken de VS met hun belangrijkste bondgenoten nu op zoek naar een wapenstilstand op het internationale handelsfront. Zo kunnen ze hun aandacht focussen op de escalatie van de economische confrontatie met China.

• In de eurozone ligt de totale inflatie dicht bij de ECB-doelstelling van net onder 2%. Maar de kerninflatie blijft voorlopig nog erg gematigd. Toch had ECB-Voorzitter Draghi het over een “krachtige opvering van de kerninflatie”. Die uitspraak vindt steun in de geleidelijke versnelling van de loonstijging in verscheidene eurolanden. Dat kan een signaal zijn van nakende inflatiedruk. De ECB-communicatie verandert van toon. Dat mag worden geïnterpreteerd als een signaal aan de financiële markten dat de onbenutte productiecapaciteit in de eurozone stilaan opgebruikt geraakt. En dat een normalisering van het beleid dus aangewezen is. Wij verwachten bijgevolg dat de ECB in september 2019 haar rente een eerste keer zal verhogen.

• In lijn met ons scenario, maakten de financiële markten zich in de voorbije weken druk over de begrotingsonderhandelingen in Italië. Over de ontwerpbegroting 2019 zijn er nog geen details beschikbaar, maar de regering legde al wel haar doelstellingen voor het begrotingstekort in 2019-2021 op tafel. Die wijken serieus af van de doelstellingen van de vorige regering en botsen op verzet van de Europese Commissie. In de komende weken zal de spanning tussen Italië en de Europese Commissie oplopen. Op de financiële markten zal dat voor volatiliteit zorgen, met mogelijke pieken in de rente op Italiaanse overheidsschuld en het renteverschil met Duitsland. Maar wanneer de begroting 2019 door het Italiaanse parlement zal zijn goedgekeurd, zal die volatiliteit vermoedelijk wat afnemen.

• Opkomende economieën worden geconfronteerd met een uitdagende economische omgeving. Daarvoor zorgen de aanslepende handelsoorlog tussen de VS en China, de verkrapping van het Fed-beleid en interne problemen in sommige landen. Het leidt tot hogere rentes en risicopremies. Ons scenario verwacht geen systeemcrisis in de opkomende economieën, maar houdt er wel rekening mee dat individuele landen met specifieke, eigen risico’s geconfronteerd zullen worden.

De wereldeconomie is nog steeds in goede doen. Dat neemt niet weg dat de divergentie tussen regio’s en sectoren in de voorbije maanden is toegenomen.

De VS-economie blijft daarbij een koppositie innemen. De groeilocomotief stoomt er verder, aangedreven door fiscale stimuli en een sterk blijvende arbeidsmarkt. Een en ander werd in september bevestigd door de indicator (ISM) van het producentenvertrouwen buiten de verwerkende nijverheid. Die bereikte zijn hoogste peil sinds de meting in 2008 startte. Het wijst erop dat de dienstensectoren – veruit de belangrijkste in de VS-economie – volop bloeien (figuur 1). Er heerst groot optimisme over zowel de huidige, als de verwachte activiteit. De grootste bekommernis had te maken met toenemende krapte van aanbodfactoren, wat zorgt voor meer prijsdruk. Toch waren ook de onzekerheid over de handelsoorlog en tarieven een belangrijke kopzorg. Een en ander bevestigt onze kijk op de VS-economie: ze floreert, maar zit in de laatste fase van hoogconjunctuur, waarbij interne en externe risico’s kunnen opduiken.

Ondertussen wordt de kloof tussen de VS-economie en andere economieën groter. Het groeimomentum van de Europese en Japanse economie blijft gezond. Maar in vergelijking met de piek van eind 2017 is er een duidelijke vertraging. Ook de Chinese groeimotor laat stoom af. Met nieuwe fiscale maatregelen en kredietstimuli trachten de Chinese autoriteiten de groei in lijn te houden met de groeidoelstellingen. Zo willen ze een harde landing vermijden. Maar de reeds hoge schuldenlast – vooral bij de bedrijven – beknot hun manoeuvreerruimte.

De ontkoppeling tussen de economische groei in de VS aan de ene kant en de rest van de wereld aan de andere kant heeft niet alleen te maken met de sterke Amerikaanse arbeidsmarkt en het expansieve begrotingsbeleid in de VS. Ze weerspiegelt ook de ontwikkelingen op het handelsfront. In de voorbije maanden zijn de verwerkende nijverheid en sectoren die sterk van internationale handel afhangen, beginnen achteroplopen op de dienstensectoren. Dat heeft te maken met de onzekerheid over de internationale handelsgeschillen. Die onzekerheid zorgde in de voorbije maanden voor een tragere groei van de wereldhandel (figuur 2). Het achterblijven van de sectoren die van de internationale handel afhangen, komt zowel in de sentiments- als in de activiteitsindicatoren tot uiting. De VS vormen hierop de belangrijkste uitzondering. Voorlopig compenseren de positieve effecten van de belastingverlaging en dergelijke nog steeds de negatieve impact van de handelsoorlog. Daarom gaat ons scenario ervan uit dat de economische groei in de VS in 2018 een piek zal bereiken (op 2,9%). Maar in de eurozone zal de groei lager uitvallen dan in 2017.

In de voorbije weken verschenen uiteenlopende krantenkoppen over de internationale handel. Er kwam positief nieuws over de onderhandelingen tussen de VS, Mexico en Canada. De drie partijen bereikten een akkoord over een nieuwe versie van het vroegere NAFTA-akkoord. Het nieuwe akkoord kreeg de naam USMCA, wat staat voor US-Mexico-Canada Agreement. Het herziet de regels voor de handelsrelaties en voegt ook een aantal nieuwe hoofdstukken toe, die het akkoord aanpassen aan de moderne tijden (met o.a. een nieuw hoofdstuk over digitale handel). Onder USMCA zullen de VS een ruimere toegang krijgen tot de Canadese zuivelmarkt. Voor de auto-industrie spraken de drie landen af dat auto’s meer lokale onderdelen moeten bevatten. Tegen 2025, of vijf jaar na de inwerkingtreding van USMCA, moet het percentage auto-onderdelen uit de VS, Mexico of Canada worden opgetrokken tot 75%, tegenover 62,5% onder NAFTA. Verder moet 40-45% van de werknemers in autofabrieken ten minste 16 USD per uur verdienen. Canada slaagde er ook in om de regeling te behouden voor de beslechting van geschillen over Amerikaanse compenserende heffingen en anti-dumpingrechten (artikel 19). Het akkoord bevat ook een uitdovingsclausule. Het USMCA is afgesloten voor 16 jaar. Na 6 jaar zal het akkoord worden herzien en kan de looptijd worden verlengd. Hiermee verschilt het van NAFTA, dat geen einddatum had. De invoertarieven van de VS op staal en aluminium maken geen deel uit van het USMCA en blijven dus van kracht.

De ondertekening van het USMCA door de drie betrokken partijen is gepland voor 30 november. Daarna zal het akkoord op nationaal niveau moeten worden goedgekeurd. In de VS kunnen daarbij obstakels opduiken. Het Amerikaanse Congres zal de uitvoeringswet waarschijnlijk pas in 2019 stemmen. Gelet op de tussentijdse verkiezingen van november 2018, zal de samenstelling van het Congres tegen dan allicht veranderd zijn. Een gemengde uitkomst is waarschijnlijk gegeven de huidige opiniepeilingen en de ervaringen uit het verleden. In de Senaat zouden de Republikeinen hun meerderheid behouden, maar de Democraten zouden het Huis van Afgevaardigden veroveren.

De Democraten zouden het akkoord nog kunnen tegenhouden. Maar het afspringen van het akkoord zou zware gevolgen hebben. Dat zou Democratische kandidaten in een moeilijk parket brengen voor de presidentsverkiezingen van 2020. Het nieuws over het USMCA was in alle geval een opluchting voor het bedrijfsleven. Het neemt immers de onzekerheid weg over een mogelijke stopzetting van NAFTA en over de dreiging van Amerikaanse invoertarieven op wagens. Al blijft het een open vraag of dat voldoende is, wanneer over zeer grote investeringen moet worden beslist.

Voor President Trump is het akkoord ook een politieke overwinning, want een hervorming van NAFTA was een van zijn belangrijke verkiezingsbeloftes. Bovendien kan het nieuwe akkoord ook worden gezien als een bewijs van het succes van de opstelling van de Trump-administratie in de handelsonderhandelingen. Het zou hem kunnen verleiden tot een gelijkaardige assertieve opstelling tegenover andere handelspartners.

Na enkele strategische dreigementen, lijken de VS met hun belangrijkste bondgenoten nu op zoek naar een wapenstilstand op het internationale handelsfront. In navolging van het akkoord tussen VS-President Trump en EU-Commissievoorzitter Juncker zijn onderhandelingen met de EU aan de gang. De VS startte ook bilaterale handelsgesprekken met Japan op. VS-handelsonderhandelaar Lighthizer zei in dat verband: “Als we erin slagen een akkoord te maken met Japan, is de realiteit dat we in essentie hetzelfde resultaat bereiken als het Trans-Pacific Partnership, zonder dat we met de problemen ervan worden geconfronteerd”. De wapenstilstand met de belangrijkste bondgenoten laat de VS toe te focussen op de economische confrontatie met China. Eind september werden bijkomende invoertarieven op Chinese producten geïmplementeerd ten belope van 200 miljard USD en er wordt gedreigd met nieuwe tarieven. Een verdere escalatie is dus erg waarschijnlijk. Het effect op de VS-economie blijft voorlopig nog beperkt, maar het zal niet lang meer duren vooraleer de negatieve impact begint door te sijpelen.

In de eurozone ontgoochelden de voorlopige cijfers over de inflatie in september. De totale inflatie trok lichtjes aan van 2% tot 2,1% (jaar op jaar). Een nieuwe versnelling van de inflatie van voeding en energie zorgde daarvoor. Maar de kerninflatie, die volatiele componenten buiten beschouwing laat, was ontgoochelend laag. Ze daalde zelfs van 1% tot 0,9% (figuur 3). Deze zwakke ontwikkeling van de inflatie ligt in lijn met ons scenario. Ze verklaart ook de voorzichtige houding die de ECB aannam op haar beleidsvergadering van juni. ECB-voorzitter Draghi verklaarde toen dat de eerste stap in de normalisatie van het rentebeleid pas ten vroegste na de zomer van 2019 zou worden gezet.

Niettemin veranderden enkele ECB-verantwoordelijken in hun recente communicatie enigszins van toon. In het Europees Parlement verklaarde ECB-Voorzitter Draghi dat een “krachtige versnelling van de kerninflatie” zichtbaar is. Op het eerste gezicht lijkt dat in tegenspraak met de recente inflatiecijfers. Maar de uitspraak had allicht meer oog voor de vooroplopende indicatoren dan voor de historische cijfers. Ze vindt inderdaad steun in de geleidelijke opwaartse trend van de loonindicatoren in verscheidene economieën van de eurozone. Die wijzen erop dat de inflatiedruk zich onderliggend aan het opbouwen is. ECB-Chief Economist Peter Praet en Gouverneur Benoit Coeuré verklaarden dan weer dat de ECB spoedig zou communiceren over de snelheid van de beleidsnormalisatie, aangezien de start ervan geleidelijk naderbij komt. Dat mag worden geïnterpreteerd als een signaal aan de financiële markten dat de onbenutte productiecapaciteit in de eurozone stilaan opgebruikt geraakt. En dat een normalisering van het beleid dus aangewezen is. Wij verwachten bijgevolg dat de ECB in september 2019 haar rente een eerste keer zal verhogen.

De visie van de markten en de Fed

Zoals algemeen verwacht, heeft de Fed in september haar beleidsrente met 25 basispunten opgetrokken van de range 1,75%-2% tot 2%-2,25%. De Fed trok ook haar vooruitzichten voor de reële bbp-groei op van 2,8% tot 3,1% voor 2018 en van 2,4% tot 2,5% voor 2019. Dat was in essentie een aanpassing aan de huidige sterkte van de VS-economie. Onze vooruitzichten zijn iets minder optimistisch voor 2018 (2,9%), maar gelijkaardig voor 2019. Over deze voorspellingshorizon zullen zowel de totale inflatie als de kerninflatie lichtjes boven de doelstelling van de Fed (2%) zweven.

Het communiqué van de bestuursvergadering van de Fed (FOMC) was grotendeels een kopie van de vorige editie. De vergadering schrapte enkel de verwijzing naar het accommoderende karakter van het Fed-beleid. Maar Fed-Voorzitter Powell benadrukte dat deze schrapping niet betekent dat de Fed terughoudender zal zijn om de rente in de toekomst verder te verhogen. Hij verwees naar de benedengrens van de Fed-projecties voor het neutrale niveau van de beleidsrente. Die grens bedraagt 2,5%. Het monetaire beleid blijft dus stimulerend voor de VS-economie, ook al zegt de Fed dat niet langer met zoveel woorden.

De financiële markten reageerden gematigd op de FOMC-vergadering. Maar begin oktober volgde een sterke marktbeweging, aangezien de rente op tienjarige dollarobligaties tot het hoogste niveau sinds 2011 steeg. Verschillende elementen droegen daartoe bij: sterke macro-economische cijfers, met een forse toename van de jobcreatie en sterke indicatoren over de dienstensectoren, een toename van de olieprijs en de erg optimistische uitlatingen van Fed-Voorzitter Powell. Powell verklaarde namelijk dat de Fed haar rente geleidelijk kan optrekken boven het neutrale niveau. Het beleid zou dan restrictief worden. De financiële markten begonnen daarmee rekening te houden, aangezien de reële rente voor het eerst sinds 2011 boven 1% uitsteeg. Het betekent ook dat de visie van de financiële markten over het toekomstige renteverloop opschuift in de richting van het rentepad dat de Fed voorstelt.

Botsing over de Italiaanse begroting

In lijn met ons scenario, werden de financiële markten in de voorbije weken nerveuzer over de begrotingsonderhandeling in Italië. De details van de ontwerpbegroting 2019 zijn nog niet gepubliceerd, maar de regering legde al wel een voorstel van economisch en financieel meerjarenplan (NADEF) voor, met een doelstelling voor de tekorten in 2019-2021. Aanvankelijk wou de coalitieregering van de Vijfsterrenpartij en de Lega het tekort in de drie volgende jaren op 2,4% van het bbp houden. Daarmee zou Italië de tekorten die vorige regeringen met de Europese Commissie (EC) had afgesproken, overschrijden met in totaal 6,6 procentpunten van het bbp. Dat is voor de EC uiteraard onaanvaardbaar. Het voorstel maakte duidelijk dat de huidige regering de sanering van de openbare financiën en de EU-begrotingsregels naast zich wou leggen.

Het oorspronkelijke plan werd inmiddels geactualiseerd. In de laatste versie wordt het tekort voor 2019 op 2,4% van het bbp gehouden (na 1,8% in 2018), maar zou het nadien verminderen tot 2,1% in 2020 en 1,8% in 2021. De regering plant ook de implementatie van een aantal begrotingsmaatregelen, zoals een universeel inkomen en pensioenhervormingen.

De begrotingsdoelstellingen gaan uit van assumpties voor de bbp-groei, die optimistischer zijn dan de onze. Ze lijken dus weinig realistisch. Ondanks de geleidelijke afbouw van het tekort, wijkt het pad nog altijd sterk af van wat de vorige regering voor ogen had. Met de nieuwe tekortdoelstellingen zal de overheidsschuldratio niet meer dalen.

Italië moet zijn ontwerpbegroting op 15 oktober voorleggen aan de EC. Die ontwerpbegroting moet het detail van de begrotingsmaatregelen bevatten. Ze moet consistent zijn met de groei en tekortdoelstelling uit het NADEF. Tegen eind oktober moet de EC reageren. Het is niet onwaarschijnlijk dat ze het voorstel zal verwerpen en aanpassingen zal vragen om de begroting in overeenstemming te brengen met het Stabiliteits- en Groeipact. Spanningen tussen Italië en de EC zijn in de komende weken dus waarschijnlijk. Dat zal op de financiële markten voor volatiliteit zorgen. De Italiaanse rente op overheidspapier zal pieken, net als het renteverschil met Duitsland. Zodra de begroting is goedgekeurd in het Italiaanse Parlement, zal die volatiliteit allicht wat luwen.

Hoewel de Italiaanse begrotingsplannen slecht zijn voor de dynamiek van de overheidsschuld en in strijd zijn met de Europese regels, hoeft het risico ervan op korte termijn toch niet meteen desastreus te zijn. Vanuit macro-economisch oogpunt wordt het risico beperkt doordat Italië een binnenlands spaaroverschot heeft en doordat de netto-vermogenspositie van Italië tegenover het buitenland ongeveer in evenwicht is. De binnenlandse financiering heeft echter als keerzijde dat Italiaanse banken en andere financiële instellingen een grote blootstelling op de Italiaanse overheid hebben. Ongeveer de helft van de overheidsschuld wordt aangehouden door het Italiaanse financiële systeem. Dat wijst op een potentieel systeemrisico. Italië kan ook in andere eurolanden, zoals Frankrijk, Spanje en Portugal, de bankensector bedreigen.

De huidige focus op de Italiaanse overheidsbegroting mag overigens niet doen vergeten dat ook andere EMU-landen hun begroting aan de EC moeten voorleggen. Dat kan in de komende weken voor bijkomende volatiliteit zorgen.

Hoewel de indicatoren van het consumenten- en producentenvertrouwen in België zich nog altijd op een redelijk niveau bevinden, liggen ze nu duidelijk onder de recordhoogten die eind 2017 werden waargenomen. De Belgische consument nam sinds het voorjaar een aarzelende houding aan, met afwisselend een afnemend en dan weer een hernieuwd optimisme. In september verbeterde de indicator van het consumentenvertrouwen weer iets, waardoor de dip in de vorige maand ongedaan werd gemaakt. Ook het producentenvertrouwen nam in september weer iets toe. De verbetering van deze NBB-barometer werd evenwel enkel in Wallonië vastgesteld. In Vlaanderen en Brussel zette de neerwaartse trend van de barometer zich verder door. Het Vlaamse cijfer daalde in september zelfs onder dat van Wallonië (figuur 4). De vorige keer dat dit gebeurde, was tijdens de financiële en economische crisis in 2008-2009.

Als meer open economie is Vlaanderen traditioneel kwetsbaar voor een verslechtering van de internationale economische omgeving. In het verleden ging een daling van de Vlaamse NBB-barometer onder het Waalse cijfer vaak gepaard met een vertraging, of zelfs recessie, van de totale Belgische economie, en omgekeerd (figuur 5). In de eerste helft van dit jaar werd de economische activiteit in België nog grotendeels ondersteund door de netto-uitvoer. Wij menen dat dit in het huidige en volgende kwartaal niet langer het geval zal zijn, aangezien de uitvoerdynamiek geleidelijk vertraagt. Voor het volledige jaar 2018 zal de groeibijdrage van de netto-uitvoer nog positief zijn, zij het al minder dan in 2017. In 2019 zal de netto-uitvoer allicht negatief bijdragen tot de bbp-groei. Tegen deze achtergrond zal de reële bbp-groei in ons scenario vertragen van 1,7% in 2017 tot 1,5% dit jaar en 1,4% volgend jaar.

Eurostat voerde recent opnieuw een herziening door van de Belgische werkloosheidscijfers. Vóór de herziening bedroeg de geharmoniseerde werkloosheidsgraad (die gebaseerd is op een enquête) in juli 6,2%. In de nieuwe, herziene reeks die onlangs werd gepubliceerd, steeg de werkloosheidsgraad van een dieptepunt van 6,1% in januari-maart tot 6,6% in juli. Het meest recente cijfer, dat voor augustus, bedroeg 6,5%. De Belgische, door Eurostat gepubliceerde werkloosheidscijfers waren in het verleden vaak vrij volatiel, met courante herzieningen. Daarom moet de recente ontwikkeling ervan met de nodige voorzichtigheid worden geïnterpreteerd. Toch kan die erop wijzen dat het dieptepunt van de werkloosheidsgraad achter ons ligt. Ook de jaarwijziging van het aantal niet-werkende werkzoekenden (een werkloosheidsreeks gebaseerd op administratieve tellingen) keerde recent vrij fors. Dat het aantal werkzoekenden plots veel minder bleek te dalen (jaar op jaar), is evenwel uitsluitend te wijten aan een technische herziening van de categorie 'Autres demandeurs d'emploi inscrits obligatoirement' in Wallonië. Die maakt deel uit van de groep van de niet-werkende werkzoekenden, maar ontvangt geen werkloosheidsuitkering.

Meer voorspellingen kan je hier vinden.

Terug naar boven