De verleidelijke utopie van de 'Moderne Monetaire Theorie'

Link naar de PDF

De Moderne Monetaire Theorie (MMT) is een controversieel onderwerp in het economisch-politieke debat. In wezen is het een discussie binnen de Keynesiaanse denkschool over de specifieke rol van het monetaire en het budgettaire beleid. In de MMT staat het budgettair beleid als beleidsinstrument centraal, terwijl het monetair beleid dient voor de financiering van tekorten. De MMT wordt echter ook vaak gebruikt om de illusie te wekken dat er eigenlijk geen harde budgettaire beperkingen zijn. Centrale banken kunnen immers allerlei projecten financieren via de gelddrukpers. Als kers op de taart kan dat zelfs zonder ontsporende inflatie. Budgettaire financiering voor een significant deel toevertrouwen aan de centrale bank creëert echter een enorm moral hazard-probleem bij de budgettaire overheid. In de praktijk zal dat onvermijdelijk leiden tot een ontsporende inflatie. Ook in de wereld van de MMT bestaat er immers geen 'free lunch' en moeten we politieke keuzes maken hoe de schaarse economische middelen worden verdeeld.

Er zijn momenteel een aantal maatschappelijke discussies aan de gang met beleidsvoorstellen waar soms een stevig budgettair prijskaartje aan vasthangt. Er is bijvoorbeeld de internationale klimaatdiscussie. Er is ook het voorstel van een ‘Green New Deal’ door het Amerikaanse parlementslid Ocasio-Cortez, dat een aantal verregaande sociale en klimaatvriendelijke maatregelen omvat. Uiteraard rijst de vraag hoe die plannen kunnen worden gefinancierd indien ze goedgekeurd zouden worden.

Sommige voorstanders van dergelijke beleidsplannen kijken voor die financiering expliciet naar de centrale banken. Als onderbouwing van die denkpiste wordt verwezen naar de zogenoemde ‘Moderne Monetaire Theorie’ (MMT). Op zich is dat denkkader niet zo nieuw, maar de voorstellen om haar aanbevelingen concreet te implementeren zijn wel recenter. De beginselen van de MMT gaan terug tot het zogenoemde ‘chartalisme’ van het begin van de twintigste eeuw. Kort samengevat is het een voorloper van het concept van fiat-geld. In die visie heeft geld geen intrinsieke waarde, maar ontleent die aan het feit dat het een wettelijk betaalmiddel is en noodzakelijk is om verschuldigde belastingen aan de overheid te betalen. Geld is per definitie een kortetermijnschuld van de overheid en de centrale bank kan, als deel van die overheid, in theorie onbeperkt dergelijke schuldtitels uitgeven. Een gevolg hiervan is ook dat een overheid die haar eigen munt heeft, haar schulden in die munt formeel altijd kan terugbetalen als ze dat wil. De koopkracht van die terugbetaling is natuurlijk een andere vraag.  

Het academisch debat over de MMT gaat vooral over de onderlinge verhouding van het budgettair en monetair beleid. Na de inflatie-ervaring van de jaren 70 onstond er in de meeste ontwikkelde landen een brede consensus dat de centrale bank onafhankelijk moest zijn, en op de eerste plaats voor prijsstabiliteit (d.w.z. lage en stabiele inflatie) moest zorgen. Zolang die prijsstabiliteit is verzekerd, heeft het monetair beleid ruimte de conjunctuurcyclus mee te helpen stabiliseren. De Amerikaanse centrale bank is in die zin een uitzondering omdat prijsstabiliteit en maximale duurzame werkgelegenheid gelijkwaardige doelstellingen zijn (samen met een matige langetermijnrente). In het algemeen was het conjunctuurbeleid dus vooral een zaak van het budgettaire beleid. Eventuele begrotingstekorten dienden via obligaties of leningen te worden gefinancierd en niet via centrale banken. Dat zou immers vroeg of laat onvermijdelijk de gewenste prijsstabiliteit in het gedrang brengen.

De noodzakelijke consolidatie van de overheidsschuld dwong het begrotingsbeleid echter meer en meer in een keurslijf. Daardoor kwam haar rol als conjunctuurstabilisator steeds meer bij de centrale banken terecht. Zo moest de ECB een groot deel van de last dragen van de Grote Recessie en zelfs van de overheidsschuldencrisis vanaf 2010. Figuur 1 illustreert dat de ECB daarbij gedwongen werd om de ooit zo heilige grens tussen het monetair en budgettair ver te overschrijden. Het feit dat de ECB de centrale bank is van vele (budgettair) soevereine lidstaten maakt die situatie nog complexer en controversiëler.
 

In het academisch debat tussen bijvoorbeeld de Keynesianen Stephanie Kelton (voorstandster) en Paul Krugman (criticus), trekt de MMT die trend radicaal door. Voor de MMT is het begrotingssaldo het centrale beleidsinstrument om de conjunctuurcyclus te stabiliseren rond een werkloosheidsgraadsdoelstelling. Het begrotingssaldo volgt daaruit als afgeleide. De taak van het monetair beleid is de financiering van eventuele tekorten. Voor de MMT zijn begrotingstekorten irrelevant zolang het land zijn eigen munt uitgeeft (zie hoger) en de inflatie er niet door oploopt. Om de inflatie onder controle te houden, stelt de MMT voor eventueel overtollige liquiditeiten uit omloop te nemen door middel van extra belastingen of de uitgifte van obligaties.
 

Niemand betwist dat monetair gefinancierde overheidsuitgaven de economische groei kunnen stimuleren, zeker als er nog onbenutte productiecapaciteit is. In 2003 stelde bijvoorbeeld de toenmalige Fed-gouverneur en latere voorzitter Bernanke voor dat Japan zijn groei-en deflatieproblemen in extremis precies op die manier tijdelijk zou kunnen aanpakken. Hij bedoelde dat wel als een soort van ultieme levensverzekering.

Het is echter gevaarlijk om dat noodscenario te veralgemenen. Het creëert immers een enorm moral hazard-probleem voor de regeringen. Op korte termijn kan de budgettaire overheid noodzakelijke beleidskeuzes immers uit de weg gaan, omdat de financiering door de centrale bank toch altijd is verzekerd. Die verleiding zou nu bijzonder groot zijn door de momenteel extreem lage inflatie(vooruitzichten). De risico’s worden daardoor niet kleiner, maar doen zich pas op langere termijn voor. Een kortzichtige regering kan ze dus een tijdje negeren.

De ervaring van de jaren 70 leert bovendien dat het bewaken van prijsstabiliteit best aan een onafhankelijke instantie wordt toevertrouwd. Welke politicus zal net voor de verkiezingen de belastingen verhogen (of obligaties uitgeven om de groei af te remmen) indien de inflatie dreigt op te lopen? Maar zelfs indien die politieke discipline er zou zijn, duurt het proces van het heffen van nieuwe belastingen allicht veel te lang om snel en efficiënt te kunnen reageren op prijsschokken. 

Geldcreatie is ook een arbitraire en niet-transparante manier van belastingheffing. Het treft vooral die bevolkingsgroepen die zich het minst kunnen beschermen tegen geldontwaarding. Dat is geen sociaal verantwoord beleid.

Het academisch debat over de MMT zal ongetwijfeld nog een tijd aanhouden. Het stelt economische taboes in vraag, maar dat maakt het niet per definitie onzinnig. In de praktijk zou de MMT wel snel op operationele grenzen stoten, en vrijwel zeker de inflatie laten ontsporen. De geschiedenis leert ons immers dat de verleiding door de gelddrukpers te groot is.