Report ou abandon en Norvège ?

La banque centrale norvégienne (Norges Bank) est la dernière des Mohicans. Alors que les banques centrales du monde développé ont déjà coupé dans leurs taux, la Norges Bank s'en tient à son pic post-Covid de 4,5 % depuis janvier 2024. À la fin de l’année dernière, la banque centrale avait laissé entendre qu'une première réduction de taux pourrait avoir lieu en mars, si tout se déroulait comme prévu. En janvier de cette année, elle a encore confirmé cette possibilité, si tout se déroulait comme prévu. Nous sommes en mars et tout ne s’est pas déroulé comme prévu.

Le problème, c’est l’inflation. À la défense de la Norges Bank : en janvier, lorsqu’elle a confirmé ses intentions en matière de taux pour le mois de mars, la mesure la plus importante à ses yeux était, dans les derniers chiffres à sa disposition (décembre), tombée de 3 % à 2,7 %, soit encore bien au-delà de l’objectif de 2 %. Mais vu le long chemin déjà parcouru depuis le pic de 7 % atteint à la mi-2023, il n'était plus vraiment nécessaire de maintenir une politique monétaire extrêmement restrictive. Toutefois, en janvier et surtout en février, la dynamique des prix s'est, contre toute attente, de nouveau fortement accélérée, à 3,4 % en glissement annuel. Une hausse notamment due à l'évolution dans le secteur à forte intensité de main-d'œuvre des services, elle-même attribuable à un chômage toujours faible et une forte croissance des salaires. Au cours du dernier trimestre, ces derniers ont augmenté de 5,2 % en glissement annuel, un rythme nettement plus élevé que celui qui prévalait avant la pandémie et à peine plus lent que le pic de 6,4 % enregistré au troisième trimestre de 2023. Cette solide dynamique à l'intérieur du pays n’est que partiellement compensée par le recul de l’inflation importée lié à l’appréciation de la monnaie norvégienne. La Norges Bank en est donc arrivée à la conclusion qu'abaisser aujourd'hui les taux ne ferait encore qu'attiser l'inflation. Vous connaissez maintenant le refrain : "la plus grande erreur de politique qu'une banque centrale...". Oslo a considérablement relevé ses projections d’inflation pour cette année, de 2,7 % à 3,4 %, et ce n’est qu’à la fin de l’horizon de politique (2028) que l’objectif de 2 % devrait être plus ou moins atteint (2,1 %).

La banque centrale ne veut toutefois pas freiner inutilement l’économie. Mais, à en croire les entreprises, elle ne le fait pas pour le moment. L’emploi progresse et l’activité économique s’est encore redressée durant les mois d’hiver. L'accroissement des tensions commerciales ne préoccupent pas encore beaucoup les entreprises norvégiennes, pour l'instant du moins. La croissance attendue a été légèrement revue à la baisse pour cette année (1,2 %) et l'année prochaine (1,2 %).

La Norges Bank est cette fois restée vague dans sa communication sur l'évolution future de son taux directeur. "Probablement en baisse dans le courant de 2025." Au vu des tableaux, on peut en déduire que la banque effectuera un premier assouplissement au troisième trimestre de cette année et un deuxième au quatrième trimestre. La manière la plus élégante de procéder serait de s’appuyer sur les nouvelles projections mises à sa disposition en septembre et en décembre.

Le report est une bonne nouvelle pour la couronne norvégienne, mais il était déjà anticipé par le marché depuis les taux d’inflation interpellants de février. Début mars, la NOK s’est ainsi fortement redressée, soutenue notamment par un prix du pétrole qui est reparti à la hausse. Le cours EUR/NOK (11,32) affiche actuellement ses niveaux les plus faibles depuis la mi-2024. D’un point de vue technique, les gains de la NOK se poursuivront jusqu'à 11-11,10, mais la monnaie aura probablement besoin d'un climat constructif vis-à-vis du risque. En attendant, le véritable débat tourne de plus en plus autour de la question de savoir si, plutôt qu'un report, la banque centrale ne renoncera pas à abaisser ses taux. Beaucoup de choses peuvent en effet encore changer d'ici septembre. Nous pensons, par exemple, à une mise en œuvre partielle des initiatives allemande et européenne en matière de défense, dont la Norvège pourrait peut-être profiter.